「インフレ指標は、現在の5％から今年末までに3％台半ばに低下し、来年は2％に一段と近づく見通し」（カシュカリ米ミネアポリス連銀総裁：2023年4月11日）

カシュカリ米ミネアポリス連銀総裁は、2021年まではハト派の急先鋒として「インフレ高進は一時的」と唱え続けていましたが、2022年からは、タカ派に転向して、インフレ抑制のために利上げを継続すべき、と主張し続けています。

カシュカリ米ミネアポリス連銀総裁は、2023年4月11日にモンタナ州立大学で行った講演で、「われわれの金融政策措置や、銀行ストレスによる信用状況の引き締まりが景気低迷につながる可能性はある。景気後退につながることもあり得る」と述べました。そして「インフレ率を低下させる必要がある。それができなければ、就職の見通しは実に厳しくなる」と警鐘を鳴らしました。

3月21-22日の米連邦公開市場委員会（FOMC）でのドット・プロット（金利予測分布図）では、2023年末の見通しの最高水準の5.75-6.00％に投票した一人のタカ派は、ブラード米セントルイス連銀総裁だと本人が述べています。

その下の5.50-75％の3名のタカ派の一人が、カシュカリ米ミネアポリス連銀総裁だと推定されます。

ドット・プロットの見立ては、5月3日のFOMCで第10次追加利上げ（+0.25％）を行い、FF金利誘導目標を5.00-25％まで引き上げて、年末まで維持することになっています。そして、2024年末は4.00-25％まで約1％低下する見通しとなっています。

2017年3月14-15日のFOMCでは、カシュカリ米ミネアポリス連銀総裁を除く賛成多数で、FF金利の0.75％-1.00％への引き上げが決定されました。

カシュカリ連銀総裁は、利上げに反対した理由を文書で公表しています。

「当局が2大責務の達成にどの程度近いかを判断する上で私が重視するデータが、前回の会合以降ほとんど変わっていない。インフレ目標はまだ達成できていない。労働市場が力強さを増し続けているのは、スラック（たるみ）が残っていることを示唆している」

2022年6月のFOMCでのドット・プロットでは、カシュカリ米ミネアポリス連銀総裁は、2022年末までに3.9％、2023年末までに4.4％への上昇を見込むとして、最もタカ派的な見通しを示しました。そして、8月には、「インフレ率が目標を大幅に上回っている可能性が非常に高い来年初めに利下げを始めるという考えは非現実的だと思う。ある時点まで金利を引き上げた後、利下げを検討する前に、インフレ率が２％に戻りつつあると確信するまで様子を見るというシナリオの方が可能性が高いとみている」と述べ、タカ派陣営での足場を構築しました。

クリントン米政権は、ゴールドマン・サックス最高経営責任者のルービン氏を第70代米財務長官に任命しました。ブッシュ米政権は、ゴールドマン・サックス最高経営責任者のポールソン氏を第74代米財務長官に任命しました。

ポールソン氏は、ゴールドマン・サックスに勤務していたインド系アメリカ人のカシュカリ氏を財務次官補に抜擢しました。

カシュカリ氏は、1964年にインドから米国へ移住してきた両親の下で、1973年にオハイオ州で誕生したインド系アメリカ人です。

2008年9月のリーマンショックを受けて、ポールソン第74代米財務長官は、金融市場と融資の安定化を図るために7000億ドルの不良資産購入計画（TARP）というバズーカ砲を創設し、不良資産買い取り業務の責任者にカシュカリ財務次官補を選任しました。

7000億ドルという金額は、当時の住宅担保証券市場の規模が約1.4兆ドルだったので、半分を買い取ることを表明すれば、金融危機は終息するのではないかとの意図だったとのことです。

本記事は2023年4月18日に「いまから投資」に掲載された記事を、許可を得て転載しています。

米雇用統計、ドル相場に大きな影響

第30回で経済指標について言及しましたが、毎月第１週金曜日に発表される米雇用統計は注目度が高く、その結果はドル相場に大きな影響を与えています。米国雇用統計とは、アメリカの雇用の情勢（失業している人数や就業している人数など）を調査した統計で、最も重要な経済指標の一つです。

先週は米連邦公開市場委員会（FOMC）の結果公表とパウエルFRB議長の会見を受けて、ドル売りが先行したが、週末に米雇用統計を受けてドルが急速に買い戻されました。1月米雇用統計で、非農業部門雇用者数が市場予想を大幅に上回る51.7万人増となり、同失業率が3.4％と約53年ぶりの低水準となったことを受けて、FRBが早期に利上げを停止するとの思惑が後退し、ドルが買われました。ドル円は128円半ばから131円前半まで大きくドル高・円安に振れました。

米雇用統計の結果で、何がわかる？

米国雇用統計では10数項目が発表されますが、約16万の企業や政府機関の中から約40万件のサンプルを調査・集計し発表します。特に注目される数字は「非農業部門雇用者数」や「失業率」です。前者は、農業関連以外の産業で働く人の数や増減をまとめたデータです。後者は、米国内の失業者数を労働力人口（失業者数と就業者数の合計）で割った数値です。雇用統計は雇用サイドから見た米国の経済の状況が把握できる指標です。

米雇用統計と金利や為替との関係

雇用者数が市場予想を上回るときや、失業率が市場予想を下回るときは、景気が市場予想より良いことを意味します。株価は上がる可能性が高く、景気が好転すると個人や企業の間で資金需要が増えるため、長期金利が上昇する傾向にあります。金利の低い国の通貨を売り、金利が高い国の通貨を買った方が多くの金利を得られるため、相対的に金利の高くなったドルは買われやすくなります。

逆に雇用者数が市場予想を下回るときや失業率が予想を上回るときは、景気が市場の予想より悪いことを意味します。株価が下がる可能性が高く、需要の減退、長期金利の低下により、ドルが売られやすくなる傾向があります。

雇用統計が重要視される理由

米雇用統計ほどいつの時代でも注目されてきた統計はありません。雇用統計が重要視されているのは、米国の中央銀行である連邦準備制度理事会（FRB）が金融政策を決める上でとても重視している経済統計であるからです。FRBの役割として特に重要なのは、国民の雇用を最大化することと、物価を安定させることであり、米国雇用統計は、自国の金融政策の方向を左右するのです。

FX取引において経済指標は重要な情報

FXなど市場取引において情報が重要であることは言うまでもありません。この情報には、有力な市場参加者の動向、市場の需給見通し、政策担当者の意向や方向性、政治情勢の変化など多く含まれていますが、経済状況を表す経済指標は不可欠な情報の一つであります。

経済指標の結果を受けた為替レート

本記事は2023年2月11日に「いまから投資」に掲載された記事を、許可を得て転載しています。

中央銀行による伝統的な金融政策では、「短期金利の操作はできるが、長期金利の操作はできないし、すべきではない」というプリンシパルがあります。

「日銀理論」でも、日本銀行は、短期金利は操作できるが、長期金利は操作不能、となっています。

しかし、1929年の米国発の「暗黒の木曜日」の時、ジョン・メイナード・ケインズは、ルーズベルト第32代米大統領への公開書簡において、米連邦準備理事会（FRB）が積極的に長期金利の抑制（※2.5％）に動くべきだと提言しました。

「FRBが長期債を購入して短期債を売却するだけで、長期国債の金利は、2.5％かそれ以下に低下し、かつそれが債券市場に好ましい効果を及ぼすのであるから、私にはあなたがそれを行わない理由が分からない」

(1933年：メイナード・ケインズからルーズベルト第32代米大統領への公開書簡)

その後、米連邦準備理事会（FRB）は第2次世界大戦中から戦後にかけて「イールドカーブ・ターゲティング政策」（※2.5％）、イングランド銀行（BOE）は、第2次世界大戦後に2.5％を目安とする長期金利の抑制に動いたものの、どちらも戦時体制への緊急避難的な金融政策に留まっています。

FRBが長期金利の抑制を回避している理由は、以下の通りとのことです。

・コントロールを解除する「出口」の難しさ（長期金利をスムーズに正常化できるのか）

・FRBの独立性が低下する可能性（国債の利払い負担を抑えたい政府の利下げ圧力）

・長期金利の目標水準を適切に決められない可能性

・債券市場機能の低下

オーストラリア準備銀行（RBA）は、新型コロナウィルスのパンデミック（世界的流行）初期の2020年３月に３年国債利回りに目標を設定し、2021年11月に終了するまで１年８カ月にわたりイールドカーブコントロール（YCC）を行ってきました。

そして、YCCに関して、利回り目標を秩序立った形で停止できず、中銀の評判が一定のダメージを被ったとの認識を明らかにし、同様のプログラムを再導入する可能性は低いと総括しています。

日本銀行は、2％の「物価安定目標」を達成すべく、2013年4月に「量的・質的金融緩和」を導入し、2016年1月に「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」を導入するなど、大規模な異次元の金融緩和を推進してきました。

そして、2016年9月の金融政策決定会合では、それまでの政策効果に関する「総括的な検証」を行い、「長短金利操作付き量的・質的金融緩和（※イールドカーブ・コントロール（YCC）」を導入しました。

YCCにより、短期金利はマイナス金利（▲0.10％）、長期金利はゼロ％に抑制してきましたが、許容変動幅は、±0.1％、±0.25％、±0.5％と拡大傾向にあります。

2023年1月中旬の時点で、日本銀行のバランスシート上には547兆円の国債が保有されています。

上限が0.25％だった2022年9月末の日銀の保有国債の含み損は8749億円と報じられています。

雨宮日銀副総裁は、2022年12月２日の参院予算委員会で、金利上昇（債券価格は下落）時の保有国債の含み損に関する試算を明らかにしました。国債金利が全体的に１％上昇した場合、含み損は28.6兆円、２％上昇すると52.7兆円、5％では108.1兆円、11％では178.8兆円、それぞれ含み損が生じるとのことです。

0.25％の金利上昇は7兆1500億円の含み損となり、2022年9月末の日銀の純資産は5兆円なので、日銀は債務超過に陥ることになります。

日銀が債務超過に陥ってまで、YCCで守りたかったものとは何なのでしょうか。

本記事は2023年1月31日に「いまから投資」に掲載された記事を、許可を得て転載しています。

1月日銀会合では金利上昇・円高は進まず

1月18日の日銀金融政策決定会合は金利上昇・円高を一層加速させるような結果にはなりませんでした。しかし「次期日銀総裁」人事が、金利上昇・円高を再燃させる材料になる可能性があります。

1月の日銀会合では、注目のYCC（イールドカーブコントロール）における10年債利回り許容変動幅が0.50％に据え置かれました。さらなる変動幅拡大の思惑で動いていた向きのポジション巻き戻しが余儀なくされました。

10年債金利は、前回の昨年12月会合で許容変動幅が0.25％から0.5％に拡大された後、追加的な変動幅拡大を催促するように0.5％を上回って推移する場面が目立ちました（図表1）。しかし、変動幅の据え置きが発表されると、0.3％台へ押し戻されています。黒田日銀総裁は「（12月の運用修正の）効果は少し時間が経ってみないと分からない」として、影響を注視する局面とみているようです。

ドル円相場は一時127円台まで円高となり、128円付近で今回の1月会合を迎えました。会合後に金利が低下すると、131円半ばまで急速に円安・ドル高となりました。いったん押し返されましたが再び131円台へ戻し、会合直後の上振れ水準131円半ばの上抜けや132円回復をうかがうムードも高まりました（図表2）。

18日、会合後の会見で、黒田日銀総裁は12月会合の変動幅拡大後に「出口の一歩ではない」として、緩和路線の転換を否定したのと同様に、緩和継続の意思を示しました。「賃金上昇率が十分でなく、物価2％目標を安定・持続的に達成できる状況になっていない」として、物価動向にともなう賃金上昇が確認できるまで緩和政策を維持するとの考えを述べています。緩和後退・解除を見越した投機的な動きに釘を刺すような結果となりました。

「次期日銀総裁」人事が金利上昇・円高再燃につながる可能性

しかし、緩和後退を見越した金利や円相場の先高観が反転したと考える投資家は皆無でしょう。まだ日銀金融政策の見通しを材料にした仕掛け的な売買が強まる場面はありそうです。岸田首相からも任期切れにともなう交代が言明されている黒田総裁に代わる「次期日銀総裁」人事は、そのきっかけにされやすいでしょう。

有力候補とされているのは、雨宮副総裁と中曽前副総裁です。財務相出身の黒田総裁が2期10年の長きにわたり総裁を務めた後を受け、日銀出身の両者の名前があがりやすい面もあります。

雨宮副総裁は「日銀のプリンス」「ミスター日銀」とも呼ばれ、金融政策の立案を担当する企画局の局長から理事となり、副総裁の座に就きました。黒田総裁が73歳の高齢で2期目続投となった局面で、雨宮氏が副総裁になったことに対して、「万が一の際でも、10歳若い雨宮副総裁が切り札となりうる人事」と評する声もあった有力候補です。

企画局出身の辣腕を活かして、異次元緩和実施の裏表を熟知した雨宮氏は、同政策が出口へ向かう流れのなかでも力を発揮するとの期待が高いようです。ただ、本人が就任を固辞しているとの報道もありました。

雨宮副総裁が国際会議参加などの実績面でやや難があるとの見方から、国内向けだけでなく、海外投資家や各国中央銀行との日銀のコミュニケーションをうまく取り仕切る能力を期待して、中曽前副総裁を推す声もあります。同氏は2008年のリーマンショック時に、金融市場局長として各国中銀とコンタクトを取り対応したことで名高い人物です。コミュニケーション能力だけでなく、危機的な局面における現場対応のプロともいえます。

黒田日銀の市場との対話不足が指摘されるなか、安倍政権下で経済再生相としてアベノミクスを主導する役割でもあった甘利・自民党前幹事長も先日の通信社インタビューで、日銀人事に携わる立場ではないとしつつも「市場との対話を重視して適切に金融政策を運営できる人物が望ましい」との見解を述べていました。

しかし、黒田日銀の流れを汲むような両氏では、政策変更・改善を進める力が乏しいイメージとの指摘もあるようです。そこで対抗馬として、白川前総裁の下で副総裁を務めた山口廣秀氏も候補に浮上してきました。思ったような結果につながっていない異次元緩和で生じた副作用への批判が強い黒田総裁路線とやや筋を変えることを意図した人事と受け止めることもできます。

ただ、甘利氏は先ほどのインタビュー内で、新味を出すことが「方向転換というメッセージにならないことが大事」との見解を示しています。アベノミクス修正と受け止められ、日銀人事において安倍派や安倍政権下で関連した要職に就いていた人々からの反発を買うことも考えられます。10年以上前に、日銀審議委員の人選で野党時代の自民党が不同意として、委員の空席をなかなか埋められなかったことなども思い出されます。政治との関係も重要なポイントです。

人事は最後に思わぬ方向へ転ぶことも多く、有力候補として名前が挙がっている人以外になることも想定できます。1ついえるのは、誰が「次期日銀総裁」に就いても「異次元緩和を主導した黒田総裁と比べればタカ派と受け止められる」（ヘッジファンド・ストラテジスト）という点です。金利上昇・円高を後押しする材料にされやすいでしょう。

そのなかでも、雨宮副総裁や中曽前副総裁なら黒田路線を踏襲しつつ、段階を踏んで緩和解除へ向かうことがイメージしやすい人選となりそうです。黒田・アベノミクス路線から距離を置くとの思惑が高まりやすい山口元副総裁の「次期日銀総裁」就任となれば、よりボラティリティの大きな荒っぽい相場展開になりやすいでしょう。

本記事は2023年1月25日に「いまから投資」に掲載された記事を、許可を得て転載しています。

「事実上の利上げ」日銀が長期金利の変動許容幅を拡大

日銀が、サプライズの長期金利の許容変動幅拡大を公表したことで、金融マーケットは「事実上の利上げ」と受け止め、長期金利が急騰しました。円は買われ、株価が急落する事態となりました。

20日に結果公表となった日銀の金融政策決定会合では、短期金利誘導目標となる日銀当座預金の政策金利残高に課す金利を-0.1％に据え置き、長期金利の誘導目標に関する「10年物国債金利がゼロ％程度で推移するよう、上限を設けず必要な金額の長期国債の買入れを行う」との文言も据え置きました。

しかし、長短金利操作の運用の一環として長期金利上昇を抑えるめどを、従来の0.25％から0.50％に拡大。長期金利の指標となる新発10年物国債の利回りは0.025％から、0.46％へ急上昇しました（図表）。

日銀は、社債や貸出などの金利基準となる国債の市場が実態を反映しない機能低下に陥っていることへ配慮した結果で、出口に向かっているわけではないとの姿勢を示しています。黒田日銀総裁も「今回の措置は、市場機能改善でYCC（イールド・カーブ・コントロール）起点とする緩和効果を円滑に発揮するため」「YCCの運用見直しであり、撤廃や緩和の出口では全くない」と述べており、長期金利が0.50％水準に張り付くような状態にはなっていません。

ただ、事実上の利上げを捉えられる状態で、先物がヘッジとして機能してない国債市場では、資産として多くの債券を抱える銀行などマーケット参加者が、債券価格の下落（金利は上昇）により、大きな損失を被ったと考えられます。

コミュニケーション不足だった「事実上の利上げ」

これまでも次の一手は許容変動幅拡大とする見方もありましたが、2会合前の9月時点にはなるものの黒田総裁は「（変動幅拡大は）緩和効果を阻害する」として否定していました。それにもかかわらず特段の伏線を自ら示唆することなくこのタイミングで変動幅拡大に踏み切ったのはサプライズでした。

考えてみれば12月初めに田村日銀審議委員がインタビューで「しかるべきタイミングで金融政策の枠組みや物価目標のあり方を含めて点検・検証を行うことが適当」と述べたのに続き、14日には「来年4月発足の日銀新体制下で、金融政策の点検や検証を同年中にも実施する可能性」と報じられ、17日には岸田政権が次期日銀総裁と、「安定的な経済成長を実現のため政府・日銀の役割を定めた2013年の共同声明改定を協議する」との報道もありました。

でも、これらの報道で今回の運用方針変更≒「事実上の利上げ」を予期して備えておけというのは無理な話でしょう。黒田日銀のコミュニケーション下手を露呈した格好といえます。任期終了前に何も仕事せずに次期総裁に政策変更の実施をバトンタッチすることに引け目でも感じたのでしょうか。お手つきのような拙速な行動「事実上の利上げ」に出てしまう格好となりました。

「事実上の利上げ」株・為替にもネガティブ・インパクト

債券価格が急落して金利が上昇した一方で株価は、金利上昇が企業の設備投資や個人の住宅購入・消費にとって悪影響との見方を嫌気して大幅安。為替市場では日米金利差の拡大の歯止めになるとの見方から急速に円高・ドル安が進み、ドル相場は137円台から8月2日以来の安値130円台まで下落しました。

債券以外の市場にも幅広くネガティブなインパクトを与えた今回の日銀の運用方針変更。黒田総裁は「必要あれば躊躇なく追加的な金融緩和措置を講じる」「政府・日銀の共同声明、見直すつもりはない」「金利の引き上げではないこと、市場関係者に伝えたい」と、金融引き締めや利上げではない点を強調しています。

しかし、為替の急激な変動を受け、少し前は為替の円安が進み過ぎることへの懸念を示していた政府サイドからも、神田財務官が「為替はファンダメンタルズを反映し安定的推移が望ましい」「為替市場、引き続きしっかりと注視」と発言するなど、一転して急激な円高への警戒をうかがわす状況となりました。

先の「政府・日銀共同声明改定」の可能性についても、鈴木財務相が「改定の方針を固めた事実はない」とけん制するなど火消しに躍起になっていました。しかし、その地道に進めようとしていた流れを、日銀が損なってしまう形になっています。次期日銀総裁によるコミュニケーション再構築が必須といえます。

本記事は2022年12月21日に「いまから投資」に掲載された記事を、許可を得て転載しています。